Europa: kojim putem dalje?

Poremećaj na svjetskom financijskom tržištu, povezan s krizom drugorazrednih hipotekarnih zajmova u SAD-u, zasad nije značajnije uzdrmao europsko gospodarstvo, iako su neke europske banke otpisale razmjerno velike iznose potraživanja. Još se nisu očitovali svi učinci krize, no nakon prvoga „udara“ u kolovozu se može očekivati da će učinci pozitivnih gospodarskih trendova - koji su se tijekom proteklih dviju godina pojavili zbog nastavaka liberalizacije i fiskalne konsolidacije u najvećim europskim gospodarstvima, vjerojatno prevladati nad učincima kratkoročnih financijskih kolebanja. Posebno je zanimljivo da velike univerzalne europske banke koje imaju razvijene poslove sa stanovništvom u većem broju država zasad nisu pogođene financijskim kolebanjima. To je važno za zemlje nove Europe i Hrvatsku zbog velike uloge takvih banaka u posredovanju priljeva kapitala i financiranju deficita tekućih računa njihovih bilanci plaćanja. MMF zaključuje da su fiskalna disciplina, nastavak strukturnih reformi i poticanje financijskoga razvitka najbolje politike za prevenciju problema i da one predstavljaju jamstva dugoročnoga gospodarskog razvitka u europskom kontekstu.

Publikacija MMF-a „Regionalni ekonomski izgledi“ za Europu pokazuje optimizam u pogledu sposobnosti europskoga gospodarstva da prevlada učinke krize povezane s drugorazrednim hipotekarnim zajmovima u SAD-u. Rast bi se u 2008. trebao nastaviti, premda po nešto nižim stopama, a najveću opasnost za ostvarenje takvoga scenarija predstavljaju inflacijski pritisci povezani s rastom cijena nafte i moguće usporavanje tempa kreditne ekspanzije.

MMF vidi puno veću opasnost usporavanja tempa kreditne ekspanzije u razvijenom dijelu Europe nego u zemljama nove Europe. Financijski sustavi „stare Europe“ proteklih su se godina dramatično promijenili. Banke su se putem strukturiranih financijskih instrumenata (npr. sekuritizacije) povezale s tržištima kapitala, a važnost financiranja korporacija putem izdanja dionica i obveznica sve je više rasla. Financijske inovacije i financijski razvitak doprinijeli su smanjenju cijene kapitala što je tijekom proteklih nekoliko godina sigurno doprinijelo oporavku proizvodnje i smanjenju nezaposlenosti u čitavoj Europi. Premda je bilo za očekivati da će takav razvitak doprinijeti i boljem upravljanju rizicima, pokazalo se da se upravljanje rizicima složenih financijskih proizvoda ne može prepustiti rejting agencijama. Pojava većih gubitaka od očekivanih u portfeljima drugorazrednih hipotekarnih zajmova u SAD-u (što rejting agencije nisu uspjele predvidjeti) nanijela je gubitke dijelu europskih banaka koje su se izravno ili neizravno izložile takvim rizicima. Problem se transformirao u problem likvidnosti jer su mnoge od tih banaka preuzele obveze refinanciranja takvih kreditnih portfelja nakon što su investitori na tržištu kapitala zbog povećanih rizika odbili sudjelovati u daljnjem financiranju kupnjom osiguranih komercijalnih zapisa (eng. Asset Backed Commercial Papers – ABCP). Tako je tijekom kolovoza Europi zaprijetio veliki rast kamatnih stopa tržišta novca, ali je naišao na koordinirani odgovor središnjih banaka koje su intervencijama zadržale kamatne stope pod nadzorom. ECB je tada odlučila odustati i od najavljena podizanja kamatnih stopa za 25 baznih bodova. Iako su kamatne stope na rokove od tri i šest mjeseci ostale razmjerno visoke – što ukazuje na to da svi učinci krize još uvijek nisu „splasnuli“, izvješće je MMF-a ipak napisano u optimističnom tonu. Liberalizacija tržišta rada, fiskalna konsolidacija i pozitivni trendovi proizvodnje u „staroj Europi“ trebali bi biti dovoljni da neutraliziraju eventualne negativne učinke financijskih kolebanja.

Nova Europa do sada nije pogođena tim problemima. Financijska se integracija proteklih godina odvijala uglavnom preko velikih univerzalnih banaka koje imaju podjednaku snagu u poslovanju sa stanovništvom u većem broju zemalja kao i u drugim poslovnim segmentima, a upravo takve banke nisu pogođene američkom hipotekarnom krizom. Nadalje, najveći dio zemalja nove Europe ima fiksirane ili stabilne tečajeve domaćih valuta što se zasad pokazuje kao prednost jer su se učinci prelijevanja osjetili samo u Rusiji, Rumunjskoj, Mađarskoj i Turskoj, dakle, u zemljama čiji tečajevi fluktuiraju. Naposljetku, kako financijska kolebanja u razvijenomu dijelu Europe još nisu imala učinka na usporavanje ukupne potražnje i proizvodnje, tamošnji gospodarski rast i dalje podržava rast potražnje za robama i uslugama iz nove Europe.

Međutim, države nove Europe imaju razmjerno velike deficite koje financiraju priljevom kapitala, a neke od njih (među kojima je i Hrvatska) imaju i razmjerno visok vanjski dug. U takvim se uvjetima ne može isključiti mogućnost smanjenja priljeva kapitala zbog čega bi mogla narasti potreba za makroekonomskom prilagodbom. Zbog toga je za ocjenu otpornosti država nove Europe pa i Hrvatske na zaokrete u tokovima međunarodnoga kapitala ključno ocijeniti sposobnost makroekonomske prilagodbe. Kako su u zemljama nove Europe monetarnoj politici ruke uglavnom vezane, sposobnost prilagodbe zavisi o sposobnosti za provedbu strukturnih reformi i fiskalnoj politici.

Drugi dio izvješća nazvan je „Analitički fokus“ i sastoji se od tri dijela. Prvi dio govori o preobrazbi financijskih sustava razvijenih europskih zemalja. Drugi dio obrađuje brzo financijsko produbljivanje financijskih sustava nove Europe, a treći je dio posvećen temi održavanja financijskog razvitka u tome dijelu kontinenta. Velika pozornost koja se pridaje novoj Europi može se svesti pod dva pitanja: kako nastaviti voziti punom brzinom ali sigurno, i kako se pripremiti na skretanje koje je možda pred nama? Autori ističu da su rizici sastavni dio procesa konvergencije i da nema jednostavnih rješenja i recepta poput ograničenja brzine na autocesti. Općenito, deficiti tekućih računa odnosno izloženost međunarodnim tokovima kapitala izazivaju manju zabrinutost ukoliko produktivnost brzo raste, tržišta su faktora fleksibilna, a financijski je razvitak brz. Ako je suprotni scenarij praćen financijskim kolebanjima, slabim upravljanjem rizicima, pretjeranim optimizmom i problemima u međunarodnim bankovnim grupacijama, problemi mogu iznenaditi. Hrvatska se i Latvija na jednome mjestu spominju u kontekstu neučinkovitosti monetarnih mjera obveznih rezervi radi suzbijanja rasta kredita (str. 44), a izvješće je i prilično nedvosmisleno u pogledu spektra politika za koje Fond smatra da bi se mogle koristiti radi smanjenja makroekonomske i financijske ranjivosti te očuvanja stabilnosti procesa konvergencije.

Na prvome je mjestu restriktivna fiskalna politika. Izvještaj sadrži nedvosmislenu poruku da bi europske zemlje u razvoju mogle napraviti veliku pogrešku ako bi pomislile da svojim građanima mogu osigurati izdašnu državu blagostanja. Nadalje se spominju unaprjeđenje standarda nadzora banaka te bolja suradnja i koordinacija bankovnih supervizora u različitim zemljama. Navode se i mjere usmjerene osvještavanju rizika kao što su javne kampanje, širenje objave financijskih podataka i napredak u korporativnom upravljanju te općenito poboljšanje institucionalne kvalitete i zaštita kreditora u sklopu programa povećanja učinkovitosti sudstva.

Prvi „Regionalni ekonomski izgledi“ MMF-a za Europu vrlo su vrijedna publikacija koja daje uravnotežen i cjelovit pogled na gospodarski razvitak u Europi s naglaskom na naš dio kontinenta. Stoga se svakako može preporučiti, posebno uzimajući u obzir lutanja u vezi s tumačenjima stajališta MMF-a koja su u našoj javnosti prisutna u posljednje vrijeme. Na tom je tragu za pozdraviti skori dolazak gospodina Athanasiosa Vamvakidisa, jednog od autora izvješća i donedavno predstavnika MMF-a u Hrvatskoj, koji će 6. prosinca u Ekonomskom institutu - Zagreb predstaviti rezultate izvješća.

LinkedIn icon